Es la Economía

¿Y ahora, qué, señor Draghi?

27.03.2016 | 04:00
¿Y ahora, qué, señor Draghi?

El pasado 10 de marzo, el Banco Central Europeo, BCE, sacó todo su arsenal para intentar animar la economía y que la inflación se acerque a su nivel objetivo, y anunció tres tipos de medidas que afectan al tipo de interés –para recortarlo más–, al volumen de expansión monetaria que lleva practicando hace algún tiempo –para ampliarlo– y a la financiación a largo plazo al sector bancario, anunciando varias 'barras libres' de liquidez (LTRO).

El banco central ha reducido su tipo de intervención hasta el 0% y ha situado el tipo de interés de la facilidad de depósito (el que en situación de normalidad paga a los bancos que le depositan su exceso de liquidez, y que ahora cobra), en el -0,4%, desde el -0,3% anterior. Con ello pretende que la banca conceda más préstamos a la economía real.

También ha ampliado el volumen de su programa de flexibilización cuantitativa (QE), elevando las compras mensuales en 20.000 millones de euros, pasando de 60.000 a 80.000 millones. Entiendo que para intentar no distorsionar los mercados de bonos soberanos, el BCE también decidió ampliar el tipo de activos que puede adquirir en estas operaciones, para incluir bonos corporativos no bancarios, con calificación de grado de inversión, lo que aumentará el riesgo del balance del banco central.

Y, por último, anunció su propósito de ofrecer nuevas rondas de financiación a la banca, que podrá acudir al BCE para pedir dinero a largo plazo, al 0%, con la ventaja adicional de que, si con ese dinero conceden préstamos a la economía real, los bancos podrán percibir un pequeño tipo de interés del banco central, además del que le cobren a sus clientes.

En teoría, todas estas medidas deberían tener un efecto expansivo, ejerciendo una presión, al alza, sobre el PIB, el empleo y los precios. Sin embargo, existen razones para ser escépticos, y pensar que, salvo shocks externos positivos e inesperados, todo este arsenal no va a ser suficiente para salir de la situación en la que se encuentra la zona euro, con precios próximos a la deflación, débil crecimiento y alto desempleo.

Una descripción bastante concisa sería decir que el BCE nos da 'más de lo mismo', pero en mayores dosis.

Las opiniones sobre el impacto que, hasta el momento, han tenido las medidas de política monetaria no convencional adoptadas por nuestro banco central, varían ampliamente. Hay que citar a los agoreros que predijeron una amplia ola inflacionista; pero con los precios en su nivel actual, todavía esperamos que reconozcan su error. Para otros, menos viscerales ideológicamente, simplemente lo hecho no tiene utilidad alguna, antes al contrario, ha ido alimentando la creación de una burbuja de activos (que ha debido evaporarse, añado yo). Y desde posiciones próximas a la banca, se señala que los tipos de interés negativos para la facilidad de depósito (que ya se implantaron en 2014, en el -0,10%), reducen sus beneficios, poniendo en riesgo la estabilidad financiera por la que está obligado a cuidar el BCE, en su condición de supervisor único.

Quienes se oponen a las medidas adoptadas parece que, como mínimo, son complacientes con los riesgos que vive la zona, incluyendo una hipotética desaparición de la moneda única, tal y como la conocemos, a menos que sean capaces de proponer medidas alternativas para estimular la demanda agregada. La frase de uno de los dos hombres más influyentes en la economía de la zona euro, pronunciada horas antes de la reunión del Consejo de Gobierno del BCE, no quiero pensar que como una forma de presión, resume la posición crítica a la actual política monetaria: «El dinero fácil lleva a la perdición», Wolfgang Schäuble dixit. El otro hombre es Mario Draghi, que realmente está haciendo 'todo lo necesario', o casi.

Lo cierto es que, ante la falta de voluntad, en unos casos, o la incapacidad, en otros, de los Gobiernos europeos para financiar medidas fiscalmente expansivas –esencialmente, un aumento de la inversión pública– las medidas monetarias no convencionales adoptadas por el BCE, han resultado absolutamente indispensables. Es muy probable que, sin ellas, la eurozona estuviera en deflación, la economía tendría un comportamiento todavía mucho más débil y los modestos crecimientos en el nivel de empleo no se habrían materializado.

Pero es igualmente evidente que las medidas han resultado insuficientes. Sus impactos positivos llegaron al inicio de la expansión cuantitativa, pero ya se han diluido, en un entorno económico mundial más deteriorado, lo que ha provocado pérdida de confianza. En otros términos, las medicinas de Draghi consiguieron estabilizar a un enfermo cuya salud estaba muy deteriorada, pero sus efectos han ido desapareciendo y el enfermo continúa muy débil, por lo que difícilmente podría soportar un impacto negativo adicional. Precisamente por ello ha tenido que aumentar la dosis de la misma medicina, un paso razonable, dada la soledad con la que se enfrenta a la lucha contra la enfermedad.

Lo que necesita desesperadamente la economía de la zona euro es un mayor nivel de gasto, que sea capaz de aumentar el producto y los precios, que facilite el desapalancamiento, que favorezca la expectativas y fomente la inversión privada. Y todo eso, la política monetaria no convencional no ha sido capaz de lograrlo indirectamente. En términos macroeconómicos la solución es obvia: necesitamos una política fiscal expansiva. No hay impedimentos económicos para ello, puesto que hay gobiernos con suficiente margen fiscal, lo que existen son barreras políticas.

El señor Schäuble, tan crítico con Draghi, podría pactar con éste un cambio de estrategia económica: una política monetaria menos expansiva a cambio de relajar las exigencias fiscales. No hay argumentos sólidos para mantener la mal llamada 'austeridad'. Es el momento –con tipos de interés reales negativos y salarios bajos– de impulsar decididamente la inversión pública. Desde el punto de vista conservador, la austeridad tiene un soporte ideológico, que no económico, comprensible: menos gasto equivale a menor tamaño del Estado. Lo que no resulta comprensible es que la socialdemocracia haya asumido como buenos los criterios de Maastricht, que, implícitamente, niegan la necesidad de que el gobierno pueda intervenir anticíclicamente.

Y para resolver el problema a corto plazo, no nos sirven las «reformas estructurales», que sí pueden operar a largo. Debería existir una norma que prohibiera hacer referencias «vagas y genéricas», a la necesidad de adoptar reformas estructurales; que se especifique qué reformas concretas se proponen, para obtener qué tipo de beneficio y cuál es el calendario en el que se espera que surtan efecto.

En definitiva, sería muy deseable un cambio de políticas para generar una expansión fiscal coordinada, pero no hay ni un pequeño signo de que ello pueda ser más o menos inminente. De ser así, la pelota continuará en el tejado del BCE, sin recibir ayuda alguna de la política fiscal. Nos hemos quedado sin munición, y por ello ya son muchas las voces que empiezan a hablar del 'dinero helicóptero'.

Si seguimos fiscalmente inmóviles, es posible que dentro de unos meses nos estemos preguntando, ¿y ahora, qué, señor Draghi?

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